Gerçekleşen ve Tahminler
Piyasa varsayımının %11 (ISY kestirimi: 572mn TL ve Piyasa: 661mn TL) üzerinde, Tekfen Holding, 3Ç22’de bir yıl evvel kaydettiği 463mn TL net kara kıyasla 736mn TL net kar açıkladı. Net kardaki artış, i) gübre fiyatlarındaki artışa bağlı olarak hayli güçlü bir performans gösteren kimya sanayi segmenti, ii) finansal varlıkların tekrar değerlemesi ile oluşan daha yüksek yatırım gelirleri, iii) düşük efektif vergi oranı ve iv) olumlu kur tesirinden kaynaklandı. Taahhüt segmenti, Suudi Arabistan’daki Haradh Projesi’nde meydana gelen maliyet aşımları nedeniyle olumsuz katkı yaptı. Tahminlerimizdeki sapmanın ana nedeni beklenenden daha düşük efektif vergi oranı oldu. 3Ç22’de konsolide gelirler beklentilere paralel olarak 7,2 milyar TL (+ yıllık % 128) olarak gerçekleşti. 3Ç22 FAVÖK 3Ç21’de kaydedilen 338mn TL’ye karşı 682 milyar TL ile varsayımların üzerinde gerçekleşti (ISY varsayımı: 727mn TL ve piyasa: 758mn TL). Net nakit durumu, işletme sermayesindeki güzelleşme ve yatırım harcamalarındaki düşüş sayesinde 2Ç22 sonundaki 64mn USD’den 3Ç22 sonunda 104mn USD’ye yükseldi.
Son Çeyrekte Öne Çıkanlar
Taahhüt segmentinden hayal kırıklığı yaratan performans
Taahhüt segmenti, 3Ç22’de yıllık %34 artışla 2,65 milyar TL gelir elde etti. Kesimin FAVÖK’ü, geçen yılın tıpkı çeyreğinde kaydedilen olumlu 112mn TL’ye kıyasla, daha evvel patron kaynaklı sebeplerle 2022 yılı sonuna kadar mühleti uzayan Suudi Arabistan’daki Haradh Projesinin bu tarihten daha geç biteceğinin öngörülmesinden kaynaklanan ek maliyet sebebiyle 3Ç22’de negatif 182mn TL olarak kaydedildi. Böylelikle, segmentin FAVÖK marjı 3Ç22’de -%6,9 (3Ç21:%5.7 ve 2.Ç22: %10.1) olarak gerçekleşti. Hatırlanacağı üzere, Şirket üç ana projede (Suudi Arabistan, Katar ve Rusya) maliyet aşımları için ayrılan yüksek ölçüde karşılık nedeniyle geçtiğimiz birkaç çeyrekte taahhüt segmentinde hayal kırıklığı yaratan sonuçlar açıklamıştı. İdare, Haziran ayında gerçekleştirilen analist toplantısında Katar ve Rusya’daki projeler tamamlandığından ve Suudi Arabistan projesi için gerekli karşılıkların 1Ç22’de hâlihazırda kaydedilmiş olmasından dolayı, ileriye dönük büyük ölçüde yeni bir karşılık ayırma gereksinimi doğmayacağını beklediklerini paylaşmıştı. Lakin, Suudi Arabistan projesindeki gecikmeden dolayı 3Ç22’de ek karşılık muhtaçlığı oluştu. Proje
müddetine ait belirsizliklerin sürmesi nedeniyle, önümüzdeki çeyreklerde de u muhtaçlığın devam ettiğini görebiliriz. Bakiye sipariş büyüklüğü, 2Ç22 sonundaki 1,40 milyar ABD dolarından, 3Ç22 sonunda 1,39 milyar ABD dolarına düştü. Projelerdeki ziyanların bir kısmının tazminine ait müzakereler hala devam ediyor. Muhafazakâr tarafta olmak ismine bu yılın geri kalanı için rastgele bir telafi geliri öngörmüyoruz.
Gübre işi, marjlarda olağanlaşmaya karşın güçlü performansını sürdürdü
Kimya sanayi segmenti, gübre fiyatlarındaki değerli artış ve artan satış hacmi sayesinde 3Ç22’de yıllık %258 artışla 4,3 milyar TL gelir elde etti. Yurtiçi gübre satış hacmi, düşük baz tesiri ve azotlu gübrelerin bulunabilirliği ve fiyatlarındaki artışla ilgili tasalar ile öne çekilen talep sayesinde yıllık bazda %28 arttı. 2021’de getirilen kısıtlamaların Mayıs ayında, Ağustos ayının sonuna kadar süreksiz olarak gevşetilmesinin akabinde ihracat faaliyetleri hızlandı. Bu nedenle, ihracat hacmi 3Ç22’de yıllık bazda %18 arttı. Yurt içi ortalama gübre fiyatları, global piyasalarda artan gübre fiyatlarına bağlı olarak yıllık bazda USD bazında %35, TL bazında %118 arttı. Segment’in FAVÖK’ü 3Ç22’de yıllık %132 artışla 690mn TL olarak gerçekleşti. FAVÖK marjı ise 3Ç21’deki %17,6’dan yüksek hammadde fiyatları nedeniyle 3Ç22’de %15,7’ye düştü (2Ç22: %17,4). Ziraî üretim ve terminal operasyonları da 3Ç22’de güçlü FAVÖK büyümesi.
Değerleme üzerindeki tesir ve görünüm
Yorum:
Net kar sayısının beklentileri aşmasına karşın, taahhüt segmentinin zayıf performansı ve devam eden belirsizlikler nedeniyle 3Ç22 sonuçlarına piyasa reaksiyonunun nötr olmasını bekliyoruz. Şirket, 2Ç22 sonuçlarının açıklanmasıyla birlikte 2022 yılının tamamı için hala rastgele bir finansal beklenti açıklamadı. Fakat Şirket, kimya sanayi segmenti için operasyonel sayılara ait beklentilerini değiştirmedi. Zayıf talep şartları ve ihracat kısıtlamalarına karşın, idare hala tüm yıl için 1,75 milyon ton gübre satışı öngörüyor (yıllık %-13). TKFEN için maksat fiyatımızı daha muhafazakar iddialarla üç ay ileriye INA değerlememiz sonucu pay başı 45,9 TL’den 41,9 TL’ye ve AL tavsiyemizi koruyoruz. Holding’in güçlü nakit yaratan gübre operasyonları ve toplam 205 milyon ABD Doları fiyatındaki konsolide net nakit durumu ve uzun vadeli finansal yatırımları göz önüne alındığında payın hala ucuz düşünüyoruz. Başka yandan, taahhüt tarafında yeni proje kazanımları ve ziyan edilen projelerdeki ziyanların tahsili ile ilgili olumlu haber akışının pay performansı için belirleyici olacağını düşünüyoruz. İdare bugün saat 16.00’da (yerel saatle) sonuçların üzerinden geçmek için bir telekonferans görüşmesi yapacak.
Yasal Uyarı
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy idare şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri ortasında imzalanacak yatırım danışmanlığı kontratı çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların ferdî görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, yalnızca burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.
İş Yatırım
